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当“幸福”不来敲门-拆解华夏幸福千亿资金链?

投融资俱乐部2019-05-07 19:46:20


最近一家公司的遭遇,总让人想起茨威格总结法国皇后玛丽·安托瓦内特那句话:

 

她那时候还太年轻,不知道所有命运的馈赠,早已暗中标好了价码

 

若论出身优越,可能很少有公司能与英国东印度公司相比。1600年,英女王伊丽莎白一世授予东印度公司皇家特许状,给予它在印度贸易的特权,这项特权堪比007的杀人执照。

 

此后200余年间,东印度公司从倒卖胡椒起家,在南亚建立了一个庞大的商业帝国。它就像一只母鸡,为大英帝国源源不断地输送热气腾腾的蛋,从而立下了赫赫战功。

 

越来越有钱的东印度公司由一只母鸡,变成了一个军事强权,在印度建立了东方的不列颠帝国。除了贸易,这位印度的统治者有了新的收入——征税。

 

马克思曾说,这时,东印度公司遇到了新的敌人,只不过敌人已不再是其他竞争公司,而是自己的国家和大臣。

  

每当它的垄断权期满时,它只有向政府贡献新的贷款,奉送新的蛋,才能更换特许状。

 

258年后,东印度公司终于在国会失宠。11月的一天,坎贝尔爵士在军队的严密保护下走上演讲台,面对这台下服饰华贵的印度王公夫人们,宣读了维多利亚女王的《告印度人民书》: 

 

东印度公司在印度的统治结束了。

 

 

从2018年年初开始,地产商们突然发现,环北京的地突然变得好拿了,就连环京的县长们也变得特别好说话,甚至会主动打来电话,说你们上次看的那块地,想参与还是可以参与。

 

几年前,在北京撞上天花板的地产商如果想去环北京区域拿地,和兽爷去练宝剑一样心惊胆战。

 

猛龙不过江。两年前,万科北京公司几个员工在去香河国土局拍地的路上,在香河公安局门口被人拦住暴打一顿,车也被砸成废铁。同样被打的,还有来自福建的地产商旭辉。

 

好不容易突破重重阻力,终于和当地政府坐在谈判桌上,县长们说得最多的一句话是:

  

不好意思,这块地华夏幸福已经预定了。 


在天安门以南50公里,在国贸正东30公里,崛起了一座座新城。在环京的风口下,左手“产业新城运营商”,右手地产开发商,让华夏幸福成为中国最大的地产商之一。

 

在环京区域,这家名为“幸福”的公司被称为“第二政府”,他们在这里几乎畅通无阻。华夏的招商人员一般都会配备两份名片,一张是华夏幸福公司的名片,另一张一般印着当地政府“招商局助理”的头衔。

 

这种“我有飞一般的开发能力”的牛逼,在中国房地产圈里已经流行很久了。但华夏幸福用固安产业新城迭代的“样板戏”,把一个故事说到了极致。

 

 就像拥有万达广场的万达一样,在中国广袤的二三线城市里,华夏幸福一时间也无往不利。

 

地产商们都是来赚钱的,但只有华夏幸福说是要给地方政府带来产业和税收。一个是赚钱的,一个是给钱的。谁的良心大大的好,一眼就能看出来。

 

王小波说过:价值判断是最容易的事。公鸡的价值观就是:母鸡好,黄鼠狼坏。在环京的地方政府看来,地产商都是黄鼠狼,只有华夏幸福是会下蛋的母鸡。

 

于是在华夏幸福的大本营环京区域,他们不仅可以圈地筑窝,一圈就是10平方公里以上,然后建设园区、招揽商户,义不容辞地把地方政府的货揽到自己肩上。

 

当然,根据协议,政府招拍挂的出让金,一部分还要返回给华夏幸福。这等于是华夏帮地方政府下蛋,然后和政府平分卖蛋的收益。

   

别的地产公司要去买地,占用现金流;而华夏幸福自己有只母鸡,想要蛋了就孵。


除了造房子,强势的华夏幸福还可以从政府处收取产业发展服务费,这其实是变相的又一次收割。

 

华夏幸福的收入中,一半来自于房地产开发,还有40%来自产业发展服务。

 

后来人们发现,“第二政府”的权力好大。华夏幸福在大厂运营的自来水厂水质含氟量超标,热源厂温度也达不到标准,这些问题也不重要。

 

到后来,一些县招商引资来的产业希望放到华夏幸福的园区里面,华夏幸福甚至会直接跟政府要求分税。

 

谁让华夏幸福是环北京的第二大地主呢,仅次于政府。

 

你包叔的人生导师兽兽曾经说过:

 

人生的两大悲剧是炒股炒成股东,宝剑宝成老公。


华夏幸福做企业,做成了政府。

 

去年四月,千年大计出台。有人很快发现,就连雄安新区三个县总共430平方公里陆地,华夏幸福也通过框架协议锁定了其中的四分之一——留给政府的土地,似乎已经不多了。


各种评论接踵而来。华夏幸福打了个喷嚏,大踏步撤退,主动放弃了雄安新区圈下的那些地。

 

从1998年创业,狂奔了二十年,站在中国房地产创新最前沿的华夏幸福,遭遇了自己的黑天鹅事件。

 

现实的电影一次次地上演。老王随着另一个老王,踏进同一条河流。

 

 

 

 

你包叔的朋友二狗是华夏幸福旗下孔雀城大厂分公司的员工,每天早上八点钟公司会组织员工做广播体操。2017年12月下旬的一天,二狗在上班路上收到一条信息:天气不好,早操取消。

 

二狗抬头看了看天,阳光明媚。

 

办公楼里几乎没人,打电话给一位同事才知道:

  

大厂的孔雀城从三万多降到了一万八了!员工给5万就可以押一套房,三年内付清首付还可以更名一次!快来占一套房呀!


二狗马上去跑了一套,三个月后,他肠子都悔青了。不只大厂,华夏幸福在潮白河、固安的项目都陷入,华夏幸福正以六到七折的价格甩卖产品。除了以跳楼价甩卖房子,华夏幸福已邀请阳光城等几家公司一同开发自己手中的地。

 

二狗们用自己的钱维持住了华夏幸福的面子,本来2017年前11个月它的销售额已经跌出前10,但是在最后一个月,华夏幸福突然发力,最终以1500亿元的销售额保住了前十的位置。

 

这家在房地产行业独树一帜的公司,因自己的核心竞争力产业新城失去昔日魅力,和大本营环京楼市的萎靡,看上去遇到了一些大麻烦。

 

它的收入、现金流和负债都在恶化。2017年的增长速度,创造了华夏幸福2011年上市以来新低。

 

整个环京市场都坍塌了,华夏幸福怎么可能好过。整个一季度,廊坊、燕郊、固安、香河等环北京市场加起来卖了22亿元的房子。燕郊只卖了30套,整个廊坊市区也就卖了1000套新房,是去年的十分之一。被华夏幸福看作现金流主要来源的大厂分公司,完成了大约十亿元销售。

 

更重要的是,那些想从“母鸡”身上得到蛋的地方政府,最后发现走到路的尽头也是两手空空。那些所谓的产业新城难以招来“好”的产业。

 

人民在进步,人民不是傻子。哪家公司试图以噱头低价拿地薅社会主义的羊毛的话,人民就会感觉被愚弄,就会不信任这样的公司。一旦失去了人民的信任,人民是不怕麻烦的。

 

蜜月期过后,人民开始重新审视他们和华夏幸福签订的慷慨的框架协议。老王的护城河正在一一消失。

 

屋漏偏逢连夜雨,上交所发来了一个十八个问题的问询函。十八个问题里有很多问题,可问不可问。但不知道为什么,敬业的上交所,一个问题都没有放过。

 

问询函翻来覆去就想问一句话:华夏幸福你这两年不停引入金融机构的钱,现在怎么还手头特紧,怎么还虚增收入和利润。

 

这份问询函就跟扒了一层底裤似的,华夏幸福股价大跌。之前,大量股份已经质押出去,如果继续下跌,或将引发更恶劣连锁反应。

 

环京冰冻下,华夏幸福2018年初将原本用于河北固安和大厂5个孔雀城的40亿资金,调拨到了浙江、河南和安徽,希望在外地复制之前的成功。

 

但在环京外的市场,事情也在往令人不安的方向发展。尤其是南方市场,民营经济体发达,地方政府下蛋能力远远超过环京。


他们似乎更不需要“幸福”来敲门。

 

 

 

 

直到今天,华夏幸福集团的公章还放在廊坊党校一个租来的办公室里。每天从全国各地去廊坊申请用公章的人排成了一条长龙。

 

王文学做火锅店起家,开发的第一个项目在廊坊党校。老王至今对那片热土念念不忘。

 

不想当优秀地产商的火锅店老板,不是一个好司机。在中国房地产业内,王文学以薪金待遇奇高、对人才求贤若渴著称。华夏幸福担当得起这个名字。

 

华夏幸福的薪资待遇是全行业最高的。一位普通中层年薪八十万甚至上百万,一位副总裁集团的高管年薪五百万甚至上千万,在这华夏幸福都属稀疏平常的。2017年光猎头费就有两亿多。

 

你包叔一位前年从万科北京区域跳槽至华夏幸福的朋友曾经说:

 

在华夏幸福一年,相当于我在万科干十年呀。

 

当年王老板把一家火锅店能做成廊坊最火的餐馆,他的秘诀是六个字: 

 

换厨子,添新菜。


王老板换厨子的良好习惯,让华夏幸福的人员流动性也成为行业最高之一。万科这位兄弟在华夏幸福没干满一年,就挂靴而去。怎么看,这份高薪都很烫手。

 

2016年6月,王老板从万科挖了一位新大厨——原来万科合肥总经理许焰林到了华夏幸福,做旗下核心公司孔雀城的总裁。王老板期待着这位大厨能够给华夏幸福做出一道新大餐出来。

 

新厨师给华夏幸福这家草莽气十足的企业带来了很多改变。这家公司的管理体系渐渐像万科一样变得标准化、流程化。

 

2017年年中开会的时候,老板王文学指着孔雀城的掌门人许焰林说:“如果选一个人代表我的话,就是老许,老许做任何事我都支持。”

 

有了这句“你办事,我放心”,许焰林更放开手脚,大刀阔斧地进行各种试验了。孔雀城原本归属公司老臣陈怀洲管,许焰林到来后,陈怀洲被王老板要求不能过多介入住房,转而负责产业小镇了。

 

为了提升产品质量,许焰林还从当代置业挖来了杨帆负责质量管控。杨帆是当代置业的首席工程师,在科技住宅上颇有建树和口碑,在公司被称作“教授”。王老板开火锅店的时候,杨帆就已经在中建一局做项目经理了。

 

许焰林希望孔雀城能建出优秀住宅作品。但很快,他就被公司一些高管打脸了:

  

做这么高端干嘛?人家来环京是炒房的,又不是来住的。


六个月后,这位希望给孔雀城带来自己有竞争力产品的职业经理人败退了。2017年11月,自以为拿着王老板御赐尚方宝剑的许焰林,忽然毫无征兆被撤掉了总裁的职位。不管是许焰林,还是杨帆,都没能在华夏幸福留下什么痕迹。

 

华夏幸福员工这才发现,看似风光的职业经理人,命运实际上掌握在公司的几位司龄20年左右的老臣手中。他们聚在一起开个会,就可以让许焰林这样的人出局。这些公司的老人,在背后被叫做“老人会”,或者“八大金刚”。

 

这虽然不是一个家族企业,但有些地方比家族企业更甚。

 

许焰林走了,接替他的是另一名万科旧将傅明磊。但孔雀城内大部分工作都由常务副总裁齐晓艳负责。

 

齐晓艳曾经是王文学的前秘书。兜兜转转,华夏幸福又回到了解放前,厨子还是老的好。

 

东印度公司在南亚戛然而止后,西方评论家MR.Shou很快评论,与国争利,人民是不高兴的。时代在进步,人民也越进步,那些做着“假”蛋生意的人和公司,得承认和顺应时代的这种进步,更严格地要求自己。不是我,也不是你牛逼,牛逼的是这个时代。

 

用一位“老人家”的语录评述东印度公司:“假的就是假的,伪装应当剥去”。



当“幸福”不来敲门-拆解华夏幸福千亿资金链?

华夏幸福——成败资金链。


2018年4月23日,华夏幸福报收于30.14元/股,上涨2.69%,最近四天的股价终于止住了三个月来的跌势,小有反弹。


而最近一段时间,华夏幸福资金链问题饱受关注,出现了“银行停止向公司发放开发贷”、“公司陷入资金链困局”、“孔雀城打包出售两百多亿资产”等传闻。


虽然已经发布澄清公告,对上述情况进行了解释及否认,但股价却依旧从2月2日盘中最高46.88元/股,一路下挫至4月18日盘中最低27.55元/股,短短三个月的时间,跌幅超过40%。与此同时,上交所亦围绕资金链状况,询问了华夏幸福18个问题,引发了市场的进一步猜测。


近日,对于这些疑问华夏幸福一一给出了回应,透过一系列复杂的数据,野马财经注意到,产业新城服务在给华夏幸福带来92.25%毛利率的同时,也对其资金链提出了更高要求。


营收、净利增长的秘密


2017年,华夏幸福实现营业收入596.35亿元,同比增长10.80% ;实现归属净利润87.80亿元,同比增长35.26%,呈现出增收更增利的态势。


之所以能够出现这一状况,得益于PPP模式下,“产业新城”业务的进一步发展。年报显示,公司“产业新城”业务类别下“产业发展服务”年收入230.85亿元,同比增长110.4%,毛利润为92.25%,远高于传统房地产开及其它诸多业务。


“产业发展服务”主要是指产业定位、产业规划、城市规划、招商引资、投资服务以及产业升级帮助,与传统的地产建设不同,这些业务皆为轻资产项目,利润空间巨大。


当然,这只是华夏幸福产业新城业务的优势之一。该项目推进时,公司首先会与当地政府签约排他协议,拿下片区一级开发权;接着在对园区进行规划整理配套设施建设的同时,进行招商引资;然后在产业园区周边获取商业住宅用地销售获利。


有着十余年房产建筑行业从业经历的施先生对野马财经(微信公号:ymcj8686)分析,华夏幸福的“园区孵化+房地产开发”模式,相当于对区域产业链发展提供了从前期基建到后期居住的打包服务,因此无论是产业园区的配套用地还是周边的住宅用地,拿地成本都可以有效控制。


对比两份年报可以清楚地看到,公司2016年城市地产开发毛利率只有8.15%,园区住宅配套毛利率则为20.6%;2017年两项则并为“房地产开发”项目,毛利率进一步上升至22.27%。


上图截自2016年年报


易居研究院智库中心研究总监严跃进亦向野马财经介绍,产业新城抓住了地方政府发展经济的需求和痛点,在促进地方发展的同时,也给企业自身带来了品牌与利润的提升。


千亿款项等待收回


产业新城业务不仅前景巨大,而且已然带来了可观的利益,不过挑战也随之出现。


年报显示,在营收净利增长的同时,华夏幸福经营活动现金流量由2016年的净流入77.63亿元转变为净流出162.27亿元。换句话说,87亿元的净利润只是账面利润,这些钱不仅暂时没有落入口袋,反而还在向外掏钱。


进一步分析,截至2017年末,公司应收账款余额189.1亿元,同比增长99.04%,其中有185.33亿元为应收政府园区结算款;与此同时,产业新城业务存货余额920.7亿元,其中三年以上的存货 123.3 亿元,占比13.4%。


施先生介绍,该类型业务下存货大都指“完工但未完成结算的项目工程”,本质与应收账款类似,且由于结算尚未完成,最终收回(或者转为应收)的金额还会受到政策调整、原料价格变化等诸多因素的影响。


这意味着,公司尚有千亿级别款项等待收回,且随着产业新城业务规模不断扩张,这一数字是否会同步扩张值得关注。


对于应收与存货,华夏幸福相关人士对野马财经(微信公号:ymcj8686)表示,一切以公司回复上交所公告为准,而公告解释,就存货而言,相关业务的建设周期一般是两到三年,但由于规划调整、施工政策和手续办理等原因,部分项目建设周期超过三年,结算相对滞后;至于应收账款,主要客户是地方政府,信用良好,且98%以上均为一年以内。


融资能力能否撑起梦想?


产业新城业务给华夏幸福的营收、净利带来了立竿见影的优化,但由于较长的回款周期,给其资金链带来了更大的压力。与此同时,华夏幸福通过多种渠道进行了大量的融资。


截至2017年末,华夏幸福财务融资总额1105.43 亿元,平均加权利率5.98%。


基于这些数据,来看两个指标,一是净负债率——88.64%(考虑永续债后);二是利息保障倍数——2.43(现金利息保障倍数为-1.32)。 



对比我国房地产行业平均90%至100%的净负债率,88.64%不算太高,但万科A(000002.SZ)、金地集团(600383.SH)等其它一线房企数据更低;至于利息保障倍数,则用来衡量短期偿债能力数值越高偿债能力越强,同样的,与万科A、金地集团相比,2.43的数值并不算高。


除了千亿的借款之外,体系内各层级公司间的相互担保,亦为华夏幸福带来了大量资金。其中母公司与控股子公司或控股子公司相互间提供的担保金额为701.72亿元,母公司为参股子公司提供的担保金额为1.5亿元。而截至2018年4月18日,华夏幸福控股股东股票质押率为71.27%,尚有近30%的质押余地。


明股实债or股权合作


从一系列数据来看,谋求扩张中的华夏幸福资金链状况虽然远没有万科A此类企业轻松,但依旧有着一定的回旋空间。


不过,其年报中的一个数据却值得更多的注意。


2017年华夏幸福所有者权益合计710.32亿元,少数股东权益339.37亿元,占比47.77%。对于这一数据,高级会计师刘文斌向野马财经(微信公号:ymcj8686)分析,这背后存在“明股实债”的可能。


所谓明股实债,是指“表面是风险共担的股权投资,实质上是刚性兑付的债权投资”,上交所问询函中亦询问“公司是否承担强制回购、担保、保底收益等 义务”。


华夏幸福对此的回应是“各投资人根据投资所属期间、公司经营情况获取的收益率各不相同,公司不存在强制回购及提供保底收益情况”,华夏幸福相关人士亦向野马财经强调,“没有明股实债,属于风险共担、收益共享的股权合作行为”。


上图截自华夏幸福对上交所问询函答复


当然,公司回复中也明确显示存在担保的状况,称合作项目担保主要通过旗下两家全资子公司进行。


产业新城模式给华夏幸福带来了快速的发展与丰厚的利润,与这些相比,投资者同样关心未来。毕竟有太多采用PPP模式的明星企业,在初期皆取得快速发展的情况下,由于未能对资金链进行有效把控从而吃了大亏,甚至一蹶不振。


至于华夏幸福能否一直保持稳健发展,借助产业新城板块再上层楼?

来源丨包邮区  野马财经      作者: 包爷  缪凌云 

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